分食獲利或集體跳車? 論共同基金的結構性缺陷

十二月 16, 2014 No Comments by

水能載舟也能覆舟,投資工具也是。

 

我們在 <加州公務人員退休基金(Calpers)將於2015年撤離對沖基金> 一文中,明白點出基金系統裡,較受法人、富人喜愛所謂「高階商品」的對沖基金(Hedge Fund),近年弊端叢生,逐漸受到客戶質疑、排斥。而屬於一般大眾所熟悉的共同基金(Mutual Fund)又是如何?  這是本文論述重點。

 

共同基金是許多個人、機構投資者參與各類型市場的重要工具之一。尤其是進入相對陌生、不熟悉的領域(例如海外市場),共同基金更是一般人首選的熱門工具。

 

有多熱門? 根據央行公布2014年第3季的國際收支統計,金融帳已經呈現連13季淨流出,累計流出金額達1020億美元(約3兆元台幣),續創史上新高。累計流出金額可蓋58棟101大樓。

 

當中有一大部分是國人購買海外基金,根據央行統計,對外證券投資淨流出達123.9億美元(約3664億元台幣),規模相當驚人。顯然透過共同基金前進海外市場,已成顯學。

 

誠然掌握全球事業的成長力道是必要之舉,但透過何種工具來達成,則更為重要。我們在這裡所要的問題即是: 共同基金是否為前進海外市場的最佳工具?

 

在此我們將針對共同基金在設計上,具備哪些「結構性缺陷」,提供觀察評論。這些結構性缺陷、隱藏的可能傷害,不能不先了解。

 

當然,要先說明的是,共同基金有其優點,您可以參照此文,以事實為依歸,自行思考與判斷;此外,以下探討的是共同基金在機制設計上的限制,而不探討基金經理的操作能力或基金績效 – 再鈍的刀,都有廚師能做出一盤好菜。

 

市場熱:僧多粥少、搶食獲利的人也變多了

 

共同基金的結構性缺點,可以從市場「激情」和「悲觀」,兩種情況來做分析。

 

看到基金淨值上漲,心情固然高興,不過,這樣一來,市場熱絡、眾多資金湧入,對原始投資者將會產生產生兩種不利的因素。

 

首先,這種情況,象徵「僧多粥少」、進來基金要分享獲利的人變多了!淨值上升、購入者多於贖回者,事實上形同企業的「增資」,對原始的持有者而言,會稀釋其投資權益、以及原本享有的事業獲利。

 

第二,當眾多資金湧入,基金經理人將面臨一個難題:手邊資金過多,如何消化?

 

這種情況,其實與巴菲特近幾年面臨波克夏資金規模不斷膨脹的難題類似。只不過,巴菲特可以不限產業、區域,多元地尋找各種適合的投資標的,基金經理人卻因基金本身的屬性,必須投入於特定產業或地區,幅度難免有限。

 

再加上基金個別股票持有比重上限的規定,使得共同基金面對大量湧入的資金,難以消化:投完心中首選的投資標的之後,資金持續湧入,怎麼辦?只好再投入心中「次佳」標的…,以消耗手上過多的現金。

 

既然「市場期望大樂觀、資金湧入」不好,那市場冷淡、甚至悲觀時,對於長期持有人而言,會不會比較好?

 

答案是,一樣不會。

 

市場冷:跑了和尚剩廟公

 

市場悲觀帶來的恐慌,會引發許多共同基金持有者的賣壓,導致基金資產規模銳減,形同企業在獲利不好時,還得要減資 ,大家紛紛跳船,意義上是「虧損由更少的人來承擔」,對於有心長期持有的人來說,加重傷害。

 

也別忘了,贖回的錢,哪裡來?

 

這些錢當然不會無中生有,此時基金經理人必須開始賣股票、提高現金準備的比例,好應付贖回潮。

 

彼得林區,心中的痛

 

這種痛,彼得林區最清楚。負責麥哲倫基金(Magellan Fund)的他,曾經提到,一遇到大盤不好,基金投資人就大舉贖回的狀況,常讓他頭痛,因為他必須應付大量現金贖回的需求,逢低拋售,賣掉他不想賣掉的好股票。此一賤賣股票的動作,對仍想長期持有該基金的投資人,將產生傷害。

 

以2006年金磚三國的崩跌為例,當時印度股市重挫,引發基金持有者恐慌性賣壓,許多印度共同基金,不得不提高現金水準以因應贖回壓力。甚至有基金經理人將投資組合的現金準備程度,從正常的5%-10%,提高到10%-25%,好讓沒有信心的持有者贖回,這些錢,多是逢低拋售、實現虧損而來……但兩難之處就在於,不能不做,2008年華爾街券商「貝爾史登」旗下的對沖基金,就因為無法提供足夠的贖回現金而瓦解,結果就是大家通通面臨沉船的恐慌。

 

共同基金的資產規模變化 = 企業的增減資

 

對於共同基金的理解,除了淨值之外,還必須對其資產規模(AUM)有所掌握。

 

因為共同基金資產規模的變化,即相當於一間企業的增資或減資,試著想想看:一家企業在大家看好時、拼命增資;大家看壞,正是企業需要資金之際,卻又允許股東拼命減資,怎麼說都是一件很奇怪的事情。更別說資產規模變化,對於基金經理人在新標的選擇上的煩惱、以及必須賤賣股票的心痛了。

 

當然,共同基金的機制設計,還是有其方便和優點,還是有許多愛用者支持。只是上述這些結構性缺點,是不能不注意到的事實,而未來想透過共同基金參與海外市場的成長,這些缺陷帶來的副作用,很可能限制了獲取成果的機會。有沒有更好的選擇? 我們將在下一篇探討。

 

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